Повна версія

Головна arrow Фінанси arrow КОРПОРАТИВНІ ФІНАНСИ. ФІНАНСОВІ РІШЕННЯ І ЦІННІСТЬ ФІРМИ

  • Увеличить шрифт
  • Уменьшить шрифт


<<   ЗМІСТ   >>

СЦЕНАРІЙ ПРОВАЛУ НОВОГО ПРОДУКТУ.

Якщо новий продукт спіткає невдача, цінність ПАТ «Міраж» буде дорівнює 80 млн. Звичайно, для акціонерів це неприємний результат, але він не тягне за собою жодних юридичних наслідків. А ось у варіанті змішаної структури капіталу ПАТ «Міраж» виявляється в складному фінансовому становищі. Фірма буде не в змозі виплатити 100 млн і погасити наявний борг, так що дефолт стає неминучим. Боргові інвестори за законом одержують активи банкрута, залишаючи акціонерів ні з чим. Однак і самі кредитори терплять збиток в 20 млн, так як цінність надійшли в їх розпорядження активів дорівнює лише 80 млн руб. проти боргу в 100 млн. У силу обмеженої відповідальності акціонерів, вони не можуть пред'явити їм позов на втрачені 20 млн.

ПОРІВНЯЛЬНИЙ АНАЛІЗ СЦЕНАРІЇВ.

У табл. 4.1 зібрані цифри, що характеризують розвиток подій для кожного з розглянутих сценаріїв при наявних варіантах фінансування. Невдача продуктової стратегії ПАС) «Міраж» обертається втратами і для акціонерів, і для кредиторів. Без левериджу цінність власного капіталу по відношенню до сценарію успіху знижується на 70 млн, з 150 до 80 млн руб. А при фінансуванні з залученням боргу кредитори втрачають 20 млн, акції при цьому повністю знецінюються.

Таблиця 4.1

Цінність боргу і власного капіталу ПАТ «Міраж для різних варіантів фінансування, мли крб.

без боргу

З боргом

успіх

невдача

успіх

невдача

цінність боргу

-

-

100

80

Цінність власного капіталу

150

80

50

0

Цінність для всіх інвесторів

150

80

150

80

Який варіант фінансування вибрати? Є, звичайно, спокуса дивитися на ситуацію з позиції акціонерів і стверджувати, що варіант змішаного фінансування для них гірший, так як в разі невдачі акціонери втрачають все.

Але! Насправді, втрати акціонерів при змішаному фінансуванні складуть 50 млн але відношенню до сценарію успіху, тоді як без залучення боргу вони втратять 70 млн - на 20 млн більше.

Отже, в разі невдачі нової стратегії, втрати акціонерів складуть 50 млн, а втрати кредиторів - 20 млн руб., Проте сумарні втрати всіх інвесторів складуть ті ж 70 млн, як і в разі фінансування тільки з власного капіталу. Таким чином, для власників цінних паперів ПАТ «Міраж» в цілому невдача має однаковий результат: і у варіанті змішаного фінансування, коли ПАТ оголошує дефолт, і в варіанті фінансування тільки з власного капіталу, коли падає ринкова ціна акцій. Релевантною величиною в такому аналізі є сумарна цінність капіталу всіх інвесторів, спочатку визначає суму грошей, яку фірма в змозі залучити на ринку.

Тут важливо звернути увагу на наступне. Новина про дефолт крупної публічної компанії часто потрапляє в заголовки газет, і багато говориться слів про поганих фінансових результатах і втрати інвесторів. Однак по суті зниження (руйнування) цінності фірми викликано не банкрутством, адже розмір сумарних втрат однаковий і для леверід- жирувати, і для нелеверіджірованной фірми. Насправді, в сценарії провалу нового продукту ПАТ «Міраж» зазнає економічних труднощів, які призводять до значного зниження цінності активів фірми незалежно від того, виникають у фірми фінансові труднощі у зв'язку з борговим навантаженням чи ні.

Банкрутство не є причиною втрати цінності - це її результат.

Ситуаційна задача 4.1

Ризик банкрутства і цінність фірми за досконалої конкуренції

Проблема. Нехай ставка безризиковою прибутковості дорівнює 5% і сценарії успіху і провалу стратегії виходу на ринок з новим продуктом для ПАТ «Міраж» різновірогідні. Для простоти припустимо, що грошові потоки ніяк не пов'язані зі станом економіки (тобто ринковий ризик продуктової стратегії є діверсіфіціруемий), так що бета проекту дорівнює нулю і вартість капіталу проекту збігається з безризиковою ставкою.

Чому рівні цінність боргу і цінність власного капіталу ПАТ «Міраж» на початок року?

Чи залишається справедливим висновок першого речення Модільяні - Міллера про те, що цінність фірми не залежить від структури її капіталу?

Рішення. Цінність власного капіталу без боргового навантаження в кінці року дорівнює або 150, або 80 млн руб. Оскільки ризик стратегії виведення нового продукту на ринок є діверсіфіціруемий, він не вимагає премії в ставці дисконтування, і ми можемо привести очікувану цінність фірми на початок року але безризиковою ставкою.

Цінність власного капіталу без боргового навантаження

З левериджем кредитори отримають або 100 млн, або 80 млн руб., А акціонери, в свою чергу, отримають або 50 млн руб., Або нічого. Відповідно, маємо:

• цінність боргу

• цінність леверіджіроваіного власного капіталу

• цінність ПАТ «Міраж» в цілому при змішаному фінансуванні

Бачимо, що для обох варіантів структури капіталу загальна цінність фірми (і її цінних паперів) виражається однією і тією ж величиною. Це підтверджує справедливість першого речення Модільяні - Міллера.

Таким чином, в умовах досконалого ринку капіталу ризик банкрутства не є недоліком боргового фінансування, так як фірма в цілому має одну і ту ж цінність і може залучити один і той же обсяг грошових коштів при будь-якій структурі капіталу. Перше речення Модільяні - Міллера залишається вірним і в разі ризикової боргу, коли не виключено банкрутство.

Сам фінансовий леверидж дійсно може стати причиною банкрутства, однак банкрутство саме по собі не призводить до додаткових втрат для інвесторів, і все разом (сумарно) вони нічого не втрачають внаслідок використання боргового фінансування. Банкрутство в умовах досконалого ринку капіталу - це всього лише перехід прав володіння фірмою від акціонерів до кредиторам, при цьому сумарна цінність фірми для всіх інвесторів не змінюється.

Очевидно, це неправдоподібна картина банкрутства. У реальному світі моментальна і безболісна передача активів кредиторам в момент дефолту неможлива.

 
<<   ЗМІСТ   >>