Повна версія

Головна arrow Фінанси arrow КОРПОРАТИВНІ ФІНАНСИ. ФІНАНСОВІ РІШЕННЯ І ЦІННІСТЬ ФІРМИ

  • Увеличить шрифт
  • Уменьшить шрифт


<<   ЗМІСТ   >>

ТЕОРІЯ МОДІЛЬЯНІ - МІЛЛЕРА - ОСНОВА ДЛЯ ПОШУКУ

Ідеї Модільяні і Міллера справили величезний вплив на теорію і практику фінансів. Але ще більшу роль, ніж їх знамениті теореми, зіграли ті підходи, які лежали в основі їх докази. Так, ПММ-1 стало однією з перших демонстрацій того, наскільки важливим може бути закон однієї ціни в розумінні принципів формування цін на активи в умовах конкурентного ринку. Це відправна точка сучасних корпоративних фінансів.

За досконалої конкуренції капіталу закон однієї ціни зумовлює інваріантність цінності фірми щодо фінансових транзакцій. Сума грошей, отриманих в борг, дорівнює приведеній цінності майбутніх процентних платежів і виплат в погашення принципала, так що NPV рішення про фінансування за рахунок позикових коштів дорівнює нулю. І хоча фінансовий леверидж збільшує ризики і вартість власного капіталу, середньозважена вартість капіталу і цінність фірми під його впливом не змінюються.

Висновки теорії Модільяні - Міллера можна інтерпретувати трохи ширше, як принцип збереження цінності.

Принцип збереження цінності (the law of conservation of value) для фінансових ринків: в умовах досконалого рику капіталу рішення про фінансування не створюють і не руйнують цінність, вони лише перерозподіляють ризики і, як наслідок, прибутковість [1] .

Звичайно, це твердження суперечить тому, що ми бачимо навколо нас. Величезна кількість часу, сил і грошей (у вигляді банківських комісій і гонорарів інвестиційних консультантів) витрачається на управління структурою капіталу. Помилки у виборі рівня боргового навантаження іноді стають критичними для майбутнього фірми і її цінності. Якби фінансовий леверидж не мав значення, нс було б і тих істотних відмінностей в структурі капіталу, які стійко зберігаються при порівнянні фірм з різних галузей.

Часто говорять, що теорія Модільяні - Міллера відірвана від реальності і годиться тільки для ідеалізованого світу досконалих ринків капіталу. Насправді потрібно змістити акцент - і тоді стає зрозумілим її величезна прикладне значення. У пропозиціях Модільяні - Міллера зовсім не затверджується, що світ досконалих ринків капіталу є адекватною моделлю реальності. Але саме висновки теорії Модільяні - Міллера дають ключ до розуміння того, на яких саме недосконалості реального світу слід акцентувати увагу в пошуках оптимальної структури капіталу і наскільки значущими вони можуть бути у визначенні цінності фірми.

Дія принципу збереження цінності поширюється далеко за рамки вибору між обов'язком і власним капіталом і навіть вибору структури капіталу як такої. Будь-яке фінансове рішення, що виглядає потенційно привабливим, виявляється на перевірку або ілюзорним, або отримувати вигоду із значущих недосконалостей реального ринку. Тільки идентифицировав ці недосконалості, ми можемо говорити про джерела і можливості створення цінності в результаті прийняття фінансових рішень.

Одним з недосконалостей реального світу є податки, і далі ми проаналізуємо ефекти впливу фінансового левериджу на цінність фірми з урахуванням податків, які повинні виплачувати як сама фірма, так і її інвестори.

  • [1] Ця ідея була вперше сформульована Джоном Вільямсом в його монографії 1938 г. «Теорія інвестиційної цінності» (WilliamsJ. В. The theory of investment value. Cambridge, MA: Harvard University Press, 1938) задовго до появи робіт Модільяні - Міллера.
 
<<   ЗМІСТ   >>