Повна версія

Головна arrow Фінанси arrow КОРПОРАТИВНІ ФІНАНСИ. ФІНАНСОВІ РІШЕННЯ І ЦІННІСТЬ ФІРМИ

  • Увеличить шрифт
  • Уменьшить шрифт


<<   ЗМІСТ   >>

БАЛАНСОВИЙ ЛИСТ В РИНКОВИХ ОЦІНКАХ

Одне з популярних додатків теорії Модільяні - Міллера - це конструкція, яка отримала назву «балансовий лист в ринкових оцінках» (market value balance sheet). Модель такого балансу представлена в табл. 2.8.

Балансовий лист в ринкових оцінках відрізняється від бухгалтерського тим, що, по-перше, в нього включені всі без винятку активи і зобов'язання фірми, в тому числі відсутні в стандартному бухгалтерському балансі нематеріальні активи, такі як репутація, бренд, людський капітал. По-друге, всі величини враховуються в поточних ринкових оцінках, а не за первісною або залишковою вартістю. Баланс в ринкових оцінках означає, що сумарна цінність усіх випущених фірмою цінних паперів дорівнює сумарній цінності її активів.

Таблиця 2.8

Структура балансового листа в ринкових оцінках

Сукупні активи: сукупність активів і інвестиційних проектів

Зобов'язання: сукупність випущених в обіг цінних паперів

Матеріальні активи Грошові кошти та еквіваленти. Будівлі, споруди, обладнання. Товарно-матеріальні запаси і т.д.

борг

Короткостроковий борг. Довгостроковий борг. конвертований борг

Нематеріальні активи Інтелектуальна власність. Репутація.

Людський капітал і т.д.

Власний капітал Звичайні акції. Привілейовані акції. Варранти (опціони)

Сукупна цінність активів

Сукупна ринкова вартість цінних паперів

Балансовий лист в ринкових оцінках відображає найважливіший посил про те, що цінність створюється за рахунок активів і інвестицій фірми в результаті вибору проектів з позитивною чистої приведеної цінністю. При заданих грошових потоках, що створюються активами, рішення про вибір структури капіталу не впливають на цінність фірми. Ці рішення лише визначають то, як створювана цінність буде розподілятися між різними видами цінних паперів, що знаходяться в обігу.

На підставі балансового рівняння в ринкових оцінках ми можемо розрахувати цінність власного капіталу фірми за формулою

Весь проведений вище аналіз впливу структури капіталу на цінність фірми був виконаний з позицій підприємця, що приймає рішення про фінансування інвестиційного проекту. Однак результат, сформульований в ПММ-I, залишається справедливим на будь-якому етапі життя фірми. Проілюструємо це твердження за допомогою простої ситуаційної задачі.

Ситуаційна задача 2.4

Рекапіталізація із застосуванням фінансового левериджу

Проблема. П АТ «Світанок» фінансується повністю за рахунок власного капіталу, в обігу перебуває 40 млн акцій, поточна ринкова котирування 4 руб. за акцію, ринок капіталу є досконалим.

ПАТ «Світанок» має намір змінити структуру капіталу шляхом залучення боргу в розмірі 60 млн руб. з подальшим використанням отриманих коштів для викупу 15 млн своїх акцій. Як зміниться цінність ПАТ «Світанок» в результаті проведення цієї операції?

Рішення. Викуп емітентом істотної частки випущених в обіг акцій, коли ця операція фінансується за рахунок позикового капіталу, називається леверід- жирувати рекапіталізацією (leveraged recapitalisation ), або рекапіталізацією із застосуванням фінансового важеля.

Заплановану операцію викупу розділимо на два етапи.

Перший - це залучення позики та отримання 60 млн руб.

Другий - це викуп акцій на всю суму, отриману від кредиторів. Таблиця 2.9 відображає зміни балансу ПАС) «Світанок» в ринкових оцінках після кожного з етапів.

Баланс в ринкових оцінках по етапах рекапіталізації ПАТ «Світанок»

Таблиця 2.9

Вихідний стан

Після емісії боргу

Після викупу акцій

активи

зобов'язання

активи

зобов'язання

активи

зобов'язання

гроші

борг

гроші

борг

гроші

борг

0

0

60

60

0

60

наявні

активи

Власний капітал

наявні

активи

Власний капітал

наявні

активи

Власний капітал

160

160

160

160

160

100

160

160

220

220

160

160

Акцій в обігу, млн

Акцій в обігу, млн

Акцій в обігу, млн

40

40

25

Цінність на акцію, руб.

Цінність на акцію, руб.

Цінність на акцію, руб.

4

4

4

Примітка. Дані в млн руб., Якщо не вказано інакше.

Спочатку ПАТ «Світанок» - нелеверіджірованная фірма, і цінність наявних у неї активів збігається з цінністю власного капіталу, яка дорівнює ринковій капіталізації: 40 млн акцій • 4 руб. за акцію = 160 млн руб. Після того як борг притягнутий, зобов'язання ПАТ виростають на 60 млн, і на цю ж суму, за рахунок отриманих коштів, збільшуються активи. Так як активи і зобов'язання змінюються на одну і ту ж величину, цінність власного капіталу нс змінюється.

Потім ПАТ «Світанок» використовує 60 млн руб., Взятих в борг, для викупу: 60 млн: 4 = = 15 млн акцій. В результаті цієї операції цінність активів ПАТ знижується з 220 до 160 млн руб., А оскільки борг залишається, цінність власного капіталу зменшується на ці ж 60 млн, так що баланс в ринкових оцінках зберігається.

Після завершення другого етапу рекапіталізації цінність власного капіталу ПАТ «Світанок» стає рівною 160 млн - 60 млн = 100 млн руб., А в обігу залишається тільки 40 млн - 15 млн = 25 млн акцій. Цінність власного капіталу в перерахунку на одну акцію, як і ринкова ціна однієї акції, залишається такою ж, як і до рекапіталізації.

Отриманий результат цілком очікуємо, якщо дивитися на операцію рекапіталізації з боку правої частини балансу в ринкових оцінках. ПАТ «Світанок» продає борг цінністю 60 млн руб. і викуповує які звертаються над ринком акції цінністю 60 млн. Оскільки NPV кожної з цих транзакцій за досконалої конкуренції дорівнює нулю, вся операція рекапіталізації, або, що еквівалентно, зміна структури капіталу, не впливає на цінність фірми для акціонерів.

 
<<   ЗМІСТ   >>