Повна версія

Головна arrow Фінанси arrow Корпоративний фінансовий менеджмент

  • Увеличить шрифт
  • Уменьшить шрифт


<<   ЗМІСТ   >>

Оцінка акцій на основі моделей залишкового доходу

Відмінність балансової та ринкової цінності акцій і залишковий дохід. Інша технологія оцінки акцій па основі тимчасової цінності грошей базується на різниці між їх балансової та ринкової цінністю. Балансової цінністю акції (ВУ) ми будемо називати власний капітал компанії в розрахунку на одну просту акцію, ринкової цінністю - відповідно котирування акції па ринку.

Уявімо собі, що всі елементи капіталу компанії (тобто не тільки гроші, але й запаси, машини, устаткування, нематеріальні активи тощо) відображені в балансі за об'єктивною ринковою оцінкою. Хай по такій оцінці відображені і зобов'язання. Тоді якщо у такої компанії немає конкурентних переваг в порівнянні з іншими подібними підприємствами, її ринкова оцінка повинна збігатися з балансовою, а коефіцієнт Р / В (відношення ринкової ціни акції до балансової) повинен бути дорівнює одиниці.

Однак якщо цей коефіцієнт все ж більше одиниці, це означає, що у компанії в майбутньому є перспективи зростання і вона зможе створювати аномальний дохід на акцію, заснований на її конкурентних перевагах порівняно з іншими. Якщо уявити, що чистий прибуток, показана в балансі компанії, відображає її дійсні фінансові результати, цей аномальний доход у розрахунку на акцію, очевидно, повинен виглядати наступним чином:

Зменшуване в цій формулі - фактичний дохід (прибуток) на одну акцію, а від'ємник - дохід, який створювався б будь-який інший компанією в галузі, що володіє таким же рівнем ризику (і, відповідно, середньої дохідністю, рівної k). Величина RI називається залишковим доходом (residual income).

Оцінка за залишковим доходу (RIM - residual income method). Якщо ця логіка правильна, ринкова цінність будь-якої акції може бути виражена як сума її балансової цінності BV0 на момент оцінки плюс сума наведеної цінності RI за весь період збереження конкурентних переваг N:

Покажемо це на прикладі.

Приклад. Припустимо, існує компанія, що створює прибуток на одну акцію, рівну 20 руб. при балансовій цінності акції ВУ0 = = 100 руб., що в розрахунку на одиницю вкладеного капіталу вище, ніж пропонує ринок (прибутковість альтернативних вкладень дорівнює 15%). Однак через чотири роки її конкурентні переваги перестануть існувати, і компанія стане генерувати дохід за ринковою ставкою. До цього моменту ціна акцій дорівнюватиме балансовій цінності і коефіцієнт Р / В виявиться дорівнює 1. Дивіденди, що сплачуються компанією протягом найближчих п'яти років, будуть рівні 10 руб. на акцію. Розрахуємо основні показники (табл. 2.3).

ТАБЛИЦЯ 2.3. Прогноз залишкового доходу

Прогноз залишкового доходу

Оцінимо акцію по моделі дисконтування дивідендів:

Те ж отримаємо за методом RIM:

Переваги методу RIM. До переваг цього методу зазвичай відносять те, що розрахунок по ньому заснований не на очікуваних дивідендах, а на облікових оцінках, які легше отримати. Дивіденди важко прогнозувати, до того ж протягом прогнозного періоду їх може і не бути. Якщо, наприклад, компанія довго не платить дивіденди, результат її оцінки за методом грошових (дивідендних) потоків залежатиме від термінальної цінності компанії на кінець прогнозного періоду. А оскільки вона розраховується наближено, то і результат розрахунку може виявитися дуже неточним. Розрахунок за методом RIM стартує від балансової оцінки майна, а пізніше її коригує, так що ця технологія з самого першого періоду дає об'єктивну базу для оцінки компанії, і результати розрахунку менш залежні від віддалених прогнозів.

Недоліки методу RIM. Разом з тим бухгалтерський прибуток - це не грошовий потік, і як би ми не коректували облікові дані, вони все одно залишаються умовними і історичності за своєю природою. EPS

Тому при зіставленні бухгалтерської прибутковості ROE = ^ -: - BV та ринкової необхідної прибутковості - k оцінювачі, природно, допускають великі неточності в розрахунках.

Ще обережніше слід ставитися до використання модифікацій цього підходу до мотивації топ-менеджерів і управлінню цінністю компанії. Оцінка компанії з деякою часткою умовності на основі залишкових доходів (RI, EVA і т.п.) ще не означає, що, стимулюючи їх підвищення, ми збільшуємо цінність компанії. Ці показники плоскі і одноперіодний, тому їх збільшення в одному періоді цілком може завдати шкоди в наступних.

 
<<   ЗМІСТ   >>